Fundamentals
הרשמה מהירה לאתר

ההרשמה תאפשר קבלת עדכונים שוטפים למייל.

ההרשמה מהירה ואינה מחייבת הזדהות.

לכניסה לרישום מהיר לחצו כאן.

חישוב התשואה של תיק ההשקעות בלחיצת כפתור

חישוב תשואת תיק השקעות הוא מלאכה מייגעת הכרוכה באיסוף נתונים ועריכת חישובים שונים. כיצד נוכל לקבל את נתוני התשואה בלחיצת כפתור?

למעבר לסקירות לחצו על סמלי החברות

 

 

 

  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

מדינות שונות, שיעורי היוון שונים לגמרי.

הערכת השווי של נכסים מניבים מחושבת בד"כ כלל על ידי חלוקת ה-N.O.I בשיעור ההיוון  ( Cap Rate).

צ'ק פוינט - מבט לחמש השנים האחרונות.

17/06/2020

צ'ק פוינט אשר נוסדה ב- 1993  היא אחת מספקיות אבטחת רשת הסייבר הגדולות בעולם.התגברות המתקפות על מערכות הסייבר השונות בעולם כולו למטרות  פיגועים, סחיטה ומודיעין ולמטרות פוליטיות יוצרת אמנם ביקושים גוברים להגנה בפני מתקפות סייבר, אולם לצד הביקושים קיימת תחרות חריפה בין החברות הפועלות בתחום.

אז מה ניתן ללמוד על התפתחותה של צ'ק פוינט, אחת החברות הישראליות הגדולות הנסחרות כיום (שווי של 15 מיליארד דולר),  בשנים 2015-2019? לא מעט, ואפילו מענין.  

 

להלן  טבלה השוואתית של התוצאות העסקיות בחמש השנים האחרונות (במליוני דולרים):

 

[להדפסה/הגדלה לחצו על הטבלה] 

 

 

מקור: דוח 20-F של החברה 

 

מכירות ורווחיות גולמית

 

מכירות החברה עלו בחמש השנים בשיעור מצטבר של 22.3%, ובממוצע שנתי ב-5.2%. בשנת 2019 עלו המכירות בשיעור של 4.1%. לא רע, אבל ביחס לחברות אחרות בתחום הסייבר מדובר בקצב צמיחה איטי להחריד.

החברה עברה במהלך השנים ממודל עסקי של מכירת רשיונות לתוכנות ולמוצרים למודל של מנויים. חלקן של מכירות מוצרים ורשיונות מהמחזור ירד  כתוצאה מכך מ-34% בשנת 2015 ל-26% בשנת 2019, ומכירות אלה אף ירדו אבסולוטית. חלקן של מכירת מנויים ורשיונות גישה לתכנות מהמחזור עלה מ-20% ב-2015 ל- 31% ב-2019. חלקן  של מכירות עדכוני תכנה ותחזוקה ירד מ-46% ל-44%.

 

לצ'ק פוינט היתה  ב-2019 וכן ברבעון הראשון של 2020 רווחיות גולמית חלומית של 89%(!), הזהה לשנת 2015. התחרות החריפה בענף והמעבר למודל של מנויים לא פגעו אפוא בסעיף זה.

 

וכיצד הסתיים הרבעון הראשון של 2020? ברבעון זה  הכולל את השפעות הקורונה והסגרים והעבודה מהבית, היו ידיה של החברה מלאות עבודה. החברה סיפקה פתרונות אבטחה  למעבר לעבודה מהבית,  וכן לאבטחה של עבודה מוגברת של חברות עם ענן שלהן או של חברות אחרות. בשיחת ועידה עם פרסום תוצאות הרבעון הראשון סיפר מנכ"ל החברה גיל שוויד כי בעקבות המעבר לעבודה מהבית החברה מאפשרת קשר מאובטח של 80,000 משתמשים ביום, פי עשרה מאשר קודם לכן. עקב הביקוש המוגבר לשירותיה החברה לא פיטרה עובדים ולא הוציאה עובדים לחל"ת. יתרה מזאת,  בראיון ב"כלכליסט" עם דורית דור, סמנכלית  מוצרים ופיתוח, נאמר על ידה כי החברה מצפה למצוא כי כוח אדם איכותי בעיקר מענפים שפעילותם הופסקה כמעט לגמרי  עקב  הקורונה. המחזור ברבעון הראשון גדל ב-3.1% לעומת הרבעון הראשון אשתקד. הרווח המתואם למניה גדל ב-7.6%.

 

מחקר, פיתוח והוצאות תפעול

 

גידול משמעותי מצטבר של 60% חל בהוצאות מחקר ופיתוח, קצב גידול שנתי של 12.5%, הגבוה משמעותית מקצב הגידול במחזור. חלקן של הוצאות אלה במחזור עלה מ-9.2%  ל-12%.

גם הוצאות השיווק והמכירה עלו בשיעור גבוה יחסית למחזור ושיעורן  קפץ מ-22.1% ב-2015 ל-27.7%.

החברה צריכה אפוא "להתאמץ" ולהשקיע יותר במונחים של מו"פ, שיווק ומכירות, כדי לייצר יותר מכירות.

ההוצאה היחידה ששיעורה מהמחזור ירד היא הההוצאה על הנהלה וכלליות - מ-5.6% ב-2015 ל-5.3% ב-2019.

שורת הרווח התפעולי עלתה ב-5 השנים ב-5% בלבד(!), וחלקו מהמחזור של הרווח התפעולי צנח מ-51.5% ל-44.2%. גם שיעור זה הוא עדיין מכובד ביותר, הרבה חברות היו מתקנאות ברווחיות תפעולית מעין זאת, אבל המגמה היא, מה לעשות, שלילית.

 

הנוסחה של צ'ק פוינט לגידול ברווח למניה

 

לחברה יתרות נזילות בהיקף גדול , כ-3.95 מיליארד דולר נכון ל-31.12.19. יתרות אלה מושקעות באופן שמרני ביותר בפקדונות ואגרות חוב, ומניבות תשואות נמוכות ביותר. בשנת 2019 הסתכמו הכנסות המימון נטו ב-81 מ' דולר בלבד, תשואה של 2% בלבד על היתרה הממוצעת של הנכסים הנזילים. בשנת 2018 היתה התשואה על הנכסים הנזילים 1.65% בלבד.

רווח החברה לפני מס גדל בחמש השנים האחרונות אף הוא בשיעור נמוך מהגידול במכירות, 10% בלבד, ושיעורו מהמחזור ירד מ-53.6% ל-48.2%.

לעומת הרווח לפני מס שעלה בשיעור הנמוך מהעליה במחזור, הרווח הנקי דוקא עלה ב-20.3%, הרווח הנקי Non - Gaap עלה ב-21.8%, והרווח המדולל למניה Non - Gaap אף עלה בשיעור חד של 47% (!) איך זה קרה?

 

התשובה היא: פחות מס, ופחות מניות.

 

שורת המס ירדה בין השנים בכ-27% , בעיקר כתוצאה מירידה בשיעורי המס בין שנים אלה. יש לציין כי עיקר ההכנסה החייבת של החברה, כ-90%-95%, ממוסה בישראל, בה נהנית החברה משיעור מס מופחת מתוקף החוק לעידוד השקעות הון.

אז כמו שאמרנו, הרווח לפני מס עלה ב-10%, ובעקבות הירידה בשיעור המס עלה הרווח הנקי לאחר מס ב-21.8%.

 

וכאן אנו מגיעים לרווח למניה שקפץ כאמור בחמש שנים ב-47%. כדי להבין את הקפיצה ברווח למניה יש להכניס לתמונה את עודפי המזומן הגדולים של החברה אשר הוזכרו כבר, ומה  השימוש שהחברה עושה בהם.

בדצמבר 2014 הסתכמו היתרות הנזילות של החברה ב-3.68 מיליארד דולר, וחמש שנים מאוחר יותר, בדצמבר 2019, ב-3.95 מיליארד דולר, לכאורה סכומים די קרובים, אבל מה שבאמת מענין הוא מה שהתחולל בין מועדים אלה:

בחמש השנים 2015-2019 יצרה החברה תזרים מזומן מפעולות של לא פחות מ- 5.25 מיליארד דולר, או ממוצע שנתי של כמיליארד דולר. ב-2019 - 1.1 מיליארד דולר, ב-2018 - 1.14 מיליארד דולר. מתוך המזומנים שזרמו לקופתה של החברה בחמש השנים, כ-5 מיליארד דולר, השקיעה החברה פחות מ-10%, כ-400 מ' דולר בלבד, ברכישת עסקים וציוד.

עיקר הסכום הושקע במניות החברה עצמה, בהתאם לתכנית רכישות שמאשר הדירקטוריון מעת לעת. נכון ל - 31.12.2019 השקיעה החברה במצטבר כ-8.1 מיליארד דולר ברכישת מניותיה, במחיר ממוצע של $70 למניה. עסקה לא רעה בהתחשב בכך שכיום נסחרת מנית צ'ק פוינט במחיר של $106. עם זאת, הרכישות שהשפיעו על המחיר הממוצע של $70 היו בשנים 2016 ואחורה.בשנים 2017, 2018, 2019  רכשה החברה מניות במחיר של $105, $106, ו-$114 בהתאמה, וזה כבר נשמע פחות טוב. 

כתוצאה מהרכישות העצמיות (ובניכוי מניות שהוקצו לעובדים ולמנהלים במסגרת מימוש אופציות) בין השנים 2015 ל-2019 קטן הון המניות המדולל בכ-17%. הרווח המתואם למניה גדל בין שנים אלה ב-47%, 10.1% בממוצע שנתי, אולם אם היינו מחלקים את הרווח הנקי ב-2019 בהון המניות של 2015, כלומר ללא הירידה בהון המניות, היה הרווח למניה גדל ב-22% בלבד. כמחצית מהגידול ברווח למניה מקורה אפוא ברכישת העצמית של מניות החברה. אלכימיה פיננסית למהדרין.

 

כאן המקום לציין כי רכישה עצמית של מניות היא ממש לא פטנט מקורי של צ'ק פוינט. בשנים האחרונות רכשו חברות S&P 500 מניות של עצמן בהיקף שנתי עצום שבין 600 ל-800 מיליארד דולר (!). 

 

תמחור המניה והשוואה למתחרות ולמדדי הסקטור

 

כיום נסחרת מנית צ'ק פוינט במחיר של $106. הרווח המתואם למניה לשנה שהסתיימה ב-31.3.20 הסתכם ב-$6.23, כך שלכאורה נסחרת החברה במכפיל רווח של 17. אולם אם נביא בחשבון את היתרות הנזילות שבידי החברה נכון למרץ 2020, $27.2 למניה, נסחרת החברה במכפיל אטרקטיבי של 12.6. 

 

להלן טבלה השוואתית של צ'ק פוינט וחברות מתחרות (מכירות ושווי שוק במיליארדי דולר, רווח נקי במליוני דולר) :

 

   Check Point  Fortinet Palo Alto  Proof Point 
 מכירות  2.01  2.26  3.26  0.94
 שינוי ממוצע 5 שנים  5.7%  22.4%  31.7%  34.7%
 רווחיות גולמית  89.4%  76.9%  71.6%  73.3%
 רווחיות תפעולית  44.6%  16.5%  4%-  12.6%-
 רווח נקי  825  372  229-  176-
 שווי שוק  15.0  21.3  21.4  6.18
 תשואה ב-5 שנים אחרונות  27.1%  218.8%  26.6%  71%
 מכפיל רווח*  17  52

 46

 61

 

* Non- Gaap 

 

מקור:  Seeking Alpha.

 

המתחרות עקפו את המכירות של צ'ק פוינט הודות לקצב צמיחה דו-ספרתי. בחמש השנים האחרונות הרווחיות הגולמית שלהן נמוכה מזאת של צ'ק פוינט, אך עדיין קרובה אליה, אולם משורה זאת ואילך צ'ק פוינט מוליכה ללא עוררין. הרווחיות התפעולית והרווח הנקי של המתחרות נמוכים בהרבה מאלה של צ'ק פוינט או אפילו שליליים. המתחרות "משקיעות" אפוא בצמיחה בהיקפים גבוהים הרבה יותר יחסית למחזור.

גם במונחי שווי שוק עקפו חלק מהמניות את צ'ק פוינט. עם זאת, ואולי כתוצאה מכך, צ'ק פוינט היא היחידה הנסחרת במכפיל "נורמלי". המתחרות נסחרות במכפיל גבוה או שהן בהפסד.

 

ומה היתה התשואה של מנית  צ'ק פוינט ביחס למדדים המובילים ולמדדי אבטחת סייבר?  להלן השוואה בין תשואות מנית צ'ק פוינט, ותעודות הסל המשקיעות במדדים האמורים (SPY ו-QQQ המשקיעות במדדי  S&P 500 ונסדא"ק בהתאמה, CIBR ו-HACK המשקיעות במדדי אבטחת סייבר) :

 

  YTD  שנה  3 שנים 5 שנים 
צ'ק פוינט   4.6%-  6.3%-  3.5%-  27.1%
 CIBR  9.5%  17.5%  53%

 -

 HACK  5.5%  12.5%  46.1%  33.2%
 SPY 3.7%-  6.2%  26.5%  46%
QQQ  11.1% 30.7% 72.8% 119.4%

 

מקור: ETF.com

 

ניתן לראות כי תשואת מנית צ'ק פוינט נמוכה בכל התקופות מהמדדים המובילים, וכן ממדדי אבטחת הסייבר, תחום הפעילות של החברה.

יש לציין כי הנושא של ההשתרכות מאחור של מניות הערך (ואני יוצא מנקודת ההנחה שצ'ק פוינט היא כזאת) אחרי מניות הצמיחה הוא נושא שמעסיק את וול סטריט ומתפרסמים בקשר לכך מאמרים רבים. כך לדוגמא, תעודת הסל IVE העוקבת אחר מניות הערך הנכללות במדד S&P 500 ירדה מתחילת השנה ב-14.3%, ובשנה האחרונה ירדה  ב-2.1%.תעודת הסל IVW העוקבת אחר מניות הצמיחה הנכללות במדד S&P 500 דוקא עלתה מתחילת השנה ב-6.6% ובשנה האחרונה עלתה ב-16.9%. 

 

היינו מצפים לתוצאות הפוכות, בעיקר בשוק שהיה בפניקה, עם אי ודאות גדולה לעתיד, מפני שמניות הצמיחה נסחרות במכפילים "עשירים" הרבה יותר מאלה של מניות הערך, ולכן יש להן הרבה יותר לאן לרדת. לעומת זאת, היה מקובל  לראות בהשקעה במניות ערך חלק מניהול השקעות דפנסיבי.

יש לציין עם זאת, כי במונח "מניות צמיחה" נכללות גם מניות ענק מובילות כמו מניות ה-FAANG (פייסבוק, אמזון, אפל, נטפליקס, וגוגל) ולאו דוקא מניות של חברות צעירות בתחילת דרכן. 

מדוע זה קורה? אין תשובה חד-משמעית לכך. נראה כי השוק מוכן להמר היום יותר על הפוטנציאל של מניות הצמיחה, שחלקן כאמור של חברות ענק עם רקורד מוכח ,מאשר לעקוב אחר "צמיחת הדשא" של מניות הערך. האם כללי המשחק השתנו לגמרי ומניות הערך שנהוג היה לראותן כחלק מניהול השקעות דפנסיבי אבדו מזוהרן 

 

 שורה תחתונה

  • צ'ק פוינט צומחת בשיעורי צמיחה נמוכים יחסית לענף אבטחת הסייבר, תוך ירידה ברווחיות התפעולית.
  • החברה מתנהלת בשמרנות בכל התחומים. בתחום העסקי החברה ממעיטה ברכישות של חברות אשר עשויות להאיץ את הצמיחה. השקעת היתרות הנזילות שמרנית ביותר, והשימוש העיקרי ביתרות אלה הוא רכישה עצמית של מניות.
  • במצטבר רכישות אלה נעשו במחיר נמוך משמעותית ממחיר השוק כיום, אולם בשלוש השנים האחרונות ממוצע המחיר של הרכישות קרוב למחיר השוק של היום.
  • היות והחברה אינה "מנית צמיחה" מחיר המניה אינו מגלם פרמית צמיחה. מכפיל הרווח שלה הסביר ואף האטרקטיבי מהווה  הגנה מסוימת מצניחה אם החברה אינה עומדת בתחזיות הצמיחה, ולכן ניתן לאמר כי ההשקעה בה כרוכה ברמת סיכון נמוכה יותר.
  • החברה אמנם אינה צומחת במהירות, בודאי ביחס למתחרות, אולם היא עדיין צומחת בקצב נאה של כ-5% בשנה, פעילותה של החברה לא נפגעה ממשבר הקורונה, היא נסחרת במכפיל רווח סביר בהחלט, ובקופתה כ-4 מיליארד דולר ללא חוב פיננסי. החברה ערוכה היטב למשברים שעלולים לאיים על פעילותה.
  • בדילמה שבין השקעה במנית צ'ק פוינט לבין מניות צמיחה באותו סקטור, הרי שבשנים האחרונות  ההשקעה במניות הצמיחה באותו סקטור זכתה לתשואה עודפת. עם זאת, מובן שאין בכך כדי להצביע על העתיד.
    סקירה זאת מהווה הבעת דעה בלבד, אינה בבחינת יעוץ להשקעה בניירות ערך, והכותב אינו בעל רישיון לייעוץ בתחומים הנסקרים.על כל החלטת השקעה להתקבל בהתחשב בנתוניו האישיים של כל משקיע.נכון למועד הסקירה הכותב אינו מחזיק  בניירות ערך הנסקרים, אך עשוי מפעם לפעם לקנות ולמכור ניירות ערך אלה.נתוני הסקירה נכונים למועד פרסומה.בקריאת הסקירה נותן הקורא את הסכמתו  לתנאי השימוש באתר.

 שימו לב לכפתורי הקישור לרשתות החברתיות. לייקים ושיתופים יתקבלו בברכה.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

דרג את הכתבה
כוכב 12 כוכבים3 כוכבים4 כוכבים5 כוכבים
ללא מדרגים
הדפסשלח לחברהוסף תגובה
ראה סקירות נוספות על צ'קפוינט:
חברת צ'ק פוינט - צמיחה איטית, רווחיות גבוהה, תמחור סביר, אולם החברה אינה מדביקה את תשואות הענף והמתחרים., 15/08/2018
דרונט בניית אתרים